美联储主席鲍威尔(Jerome Powell)正试图加大收紧货币政策的力度。他的目标听起来直截了当，要将利率提高到“中性”水平，这指的是一个既不会刺激也不会拖慢增长的水平。但这里隐含了一个问题：即使在正常时期，也没人知道理论上的中性水平到底在哪里。而现在其实并非正常时期。有充分的理由认为，美联储立足的根基正在发生变化，在把通胀上升纳入考量后，中性水平可能高于官员们最近估计的数值。在美联储5月份的政策会议上，官员们预计将批准缩减规模9万亿美元资产负债表的计划，并上调基准利率0.5个百分点。美联储还可能在6月再加息0.5个百分点。
这一战略的关键是对中性利率水平做出估计，这是一个达到供需平衡的理想水准，在这种情况下失业率较低，经济增长稳健，通胀率在美联储设定的2%目标附近保持稳定。名义中性利率是在经通胀调整后的实际中性利率基础上加上通胀而得出的。对货币政策而言，重要的是实际利率，而不是名义利率。由于通胀可降低偿还债务的负担，因此要想创造刺激储蓄和抑制借钱买房或经商的环境，正的实际利率具有必要性，这样才能减缓经济增长和缓解通胀压力。
在2008年金融危机之前，名义中性利率被广泛估计为接近4%，即2%的实际中性利率加上2%的通胀率。在金融危机之后的10年里，美联储官员将其对中性利率的估计下调至2%到3%之间，因为他们认为保持经济增长和通胀稳定所需的实际中性利率已经下降。官员们仍然认为实际中性利率较低；问题在于通胀率最终是否会高于2%，若是如此，将意味著名义中性利率会升高。例如，如果通胀率稳定在接近3%的水平，名义中性利率将更接近3.5%，而不是2.5%，美联储可能需要将基准利率提高到4%才能真正减缓经济增长。
不确定因素是中性利率真正位于何处。这取决于通胀率稳定的水平，而通胀率一定程度上取决于不受美联储控制的因素。这让美联储官员面临几个问题：达到中性利率的速度；基准利率是否需要高于中性利率；中性利率是多少等等。目前，多数美联储官员认为中性利率是在2.25%或2.5%左右，基准利率今年应会达到这个水平，届时他们可以看看经济如何反应。一些官员希望更快加息，今年将利率提高至可以抑制经济增长的水平。其他官员则认为2023年利率可能升至这一水平。
芝加哥联储银行行长埃文斯(Charles Evans)在4月7日乐观地表示：我们可以达到中性利率水平，而且距离要达到的目标不一定那么远。但是到了上周，他的发言变得相对谨慎了，并称：我们可能需要加息至中性水平上方。
这些假设情境中的一大不确定因素是中性利率真正位于何处。这取决于通胀率稳定的水平，而通胀率一定程度上取决于不受美联储控制的因素，比如乌克兰战争导致的供应链受阻，以及中国的防疫封控举措。美联储现如今可能会发现自己处于与1978年类似的境地，当时美联储积极加息，但未能将实际利率推至足以减缓经济增长的程度。
在3月份发布的预测中，大多数美联储官员描绘了一幅乐观的情景，即到明年将利率上调至2.75%左右的大致中性水平。他们预计未来三年的增长仍将高于其1.8%的长期增长率，同时失业率保持在4%以下，官员们估计该水平与物价稳定相符。但这些预测假设个人消费支出价格指数(PCE)将恢复至2%的长期基本趋势增长率，且不会出现更高的失业率，这在历史上是罕见的。PCE是美联储密切关注的一个通胀衡量指标，目前高于5%。
去年退休的前美联储经济学家John Roberts在最近的分析中提出了另外两种情况。一种情况是，美联储今年将利率上调至近2.5%，明年升至4.25%，这将使通胀率在2025年前降至2.5%。此举将把失业率推高至仅在经济衰退期间出现过的幅度。另一种情况，到2022年的高通胀率改变潜在的消费者心理，导致基础通胀上升，以此同时，美联储未能充分加息来抵消这一影响，导致通胀率在本十年剩余时间内一直保持在3%以上。随着美联储承诺收紧政策，债券市场在过去两个月面临残酷的抛售，推动收益率大幅上升。如果央行官员公开得出结论，认为2023年的加息步伐应较目前预期水平还要快，债券市场可能会遭遇再一次打击。
（节选自华尔街日报 ）
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